股王之称当之无愧，我们就来具体看看巴菲特是怎样利用自己的奋进和不断革新的精神去实现一个又一个伟大的飞跃的。

成为股王，巴菲特只遵循了一个法则——与时俱进。这个法则包含了四个方面的内容：第一，向自己敬仰的入学习；第二，广纳百家精华；第三，从事自己热爱和习惯的投资类型，不断专研以便有所成就；第四，勇于承认错误，永远不会太晚。

首先，我们来看看第一条，向自己敬仰的学习。1998年5月，当时67岁的巴菲特在华盛顿商学院发表演讲：“成功就是获得你想要的，而所谓的幸福则是一个过程，也就是追求你所想要的，当你们走出大学校园的时候，建议你们去为自己敬仰的人工作一段时候，这对你们的成功和幸福都有极大的帮助。”这段话无疑概括了巴菲特早年师从格雷厄姆所获得的益处。巴菲特大学时读到了格雷厄姆的《聪明的投资者》一书，他认为自己见到了上帝，投资界的上帝，当时巴菲特决定有机会的话一定要向格雷厄姆亲自讨教。大学毕业后命运眷顾了巴菲特，虽然当时他没有进入自己心仪的名校，但是却来到了自己一直仰慕的格雷厄姆身边，此时格雷厄姆在哥伦比亚大学商学院任教，巴菲特成了他的门生，按照此后的发展来看应该是最得意的门生，连格雷厄姆的妻子在后来的日子里都连连称赞这位徒弟，甚至还主动帮徒弟介绍客户。格雷厄姆保护本金的思想深深地影响了巴菲特，他要巴菲特记住投资第一条原则是保护本金，第二条原则就是记住第一条原则。格雷厄姆的本金保护原则是通过“安全空间”和“分散投资”来达成的。

巴菲特牢记了格雷厄姆的教诲，在以后的投资中，巴菲特精彩地演绎了“安全空间”原则。严格而言，价值投资的核心就是“安全空间”，与此相对的则是技术投资的核心：“顺势而为“。

巴菲特自称有两位师父，除了格雷厄姆，还有菲利普·费雪。格雷厄姆的分析以对财务的数字分析见长，他着重于静态的价值分析，而费雪的分析以对公司的定性分析见长，他着重于动态的价值分析。费雪主张关注投资于那些成长性高于平均水平的公司，为了找到这样的公司应该着重从公司的管理和销售，以及无形资产出发进行考察，有形资产是无法看出成长性的，不要只坐在办公室对着数字琢磨，要去做实地调查，与公司管理层交谈。这些费雪的精华让巴菲特如沐春风，他在实地调查方面确实超越了格雷厄姆，而林奇在这点上走得更远，甚至提出了生活中做投资的理念，认为业余投资者具有战胜专业投资者的“信息优势”，因为专业投资者大多是办公室中作投资分析，远离了真正的企业经营和销售状况，而普通投资者则可以利用生活和工作的便利接触直观信息。

两位大师的教诲对巴菲特形成自己的投资原则产生了极大的影响，但是巴菲特的最伟大之处在于他能够化而通之，化而用之，不仅仅停留在理论的层面，能够学以致用。

要进行成功的投资，就必须对理论灵活地加以使用，要将纸面上的东西结合实践进行糅合而后变通。他认为股票市场是那些理性、自勘、而好学勤劳的人施展抱负的天地。巴菲特仰慕格雷厄姆，师从了格雷厄姆很长一段时间，毕业后经过数次坦诚的恳求终于来到老师的公司工作，在这里他继续受到格雷厄姆的教诲，不过这些教诲离实践更近了。

之后巴菲特接触了费雪的著作，他废寝忘食地阅读了费雪关于无形资产和成长性的论述，并且想方设法得到费雪的亲自指点。

现在很多投资者将价值投资与成长投资截然分开，巴菲特一直被归为价值投资者。所谓的价值投资就是那些以静态价值为主进行评估的投资方法，而所谓的成长性投资则是那些以动态价值为主进行评估的投资方法。其实，两者都是针对价值进行抉择，都是真正意义上的价值投资方法的一个分支。无论是保守的价值投资还是成长性投资，都需要兼顾另外一个方面。传统的价值投资者不能只顾经营历史和现状，不能只看那些有形资产，而成长性投资者也不能只看预期，只注意那些无形资产能够带来的未来现金流。

巴菲特作为第二代价值投资的集大成者，很好地将格雷厄姆提倡的有形资产与费雪提倡的无形资产结合起来进行价值投资，但是他还没有跨出关键的一步，那就是在无形资产的基础上进行成长性投资，虽然他也做了不少成长性投资，但是都是以无形资产投资，也就是市场性专利为核心进行的。直到林奇出道，价值投资的第三代宗师才出现，林奇以三本著作详细地论述了有形资产、无形资产和成长性三个维度的价值投资。绝大多数投资界人士都认为如果林奇做得更久，他的总利润一定超过巴菲特很多，毕竟巴菲特的年复合回报率是24. 7%，林奇是29%，而索罗斯的则是28. 6%。三个人当中，以巴菲特投资年限最长，索罗斯其次，林奇最短，但是也超过了10年，而且期间有好几次股市大调整。不过，就现实成就和投资期限而言，巴菲特无愧于“世界最伟大投资家”的称号。对于林奇之后的投资者而言，我们应该在坚守安全空间的基础上注重成长性投资，在现实和未来之间找到均衡，不要将成长性与毫无基础的梦幻概念相混淆，费雪已经给出了关于成长性的现实判断法。

巴菲特和林奇都是经济学出生，这无疑体现了两人对投资事业的缘分和热爱，似乎冥冥之中，命运已经安排股王和股圣的登台表演。巴菲特是一个对于知识永不倦怠的好学者，他20岁时，由于具有一定投资经验便将积蓄用于投资实践，从中更好地获得格雷厄姆式的投资功夫。从哥伦比亚大学毕业后，巴菲特没有如愿地进入恩师的公司，但是他并没有放弃学习，他争分夺秒地阅读更加广泛的书籍和文献，每天都沉浸于投资学习和投资实践。他一有空就赶往林肯市图书馆，查阅各类投资书籍和统计材料。勤学不倦的巴菲特此时以格雷厄姆的思想为指导，广泛阅读了各类投资思想，特别是与财务和行业有关的书籍，结合实践，他将格雷厄姆的体系运用自如。巴菲特的好学精神和容纳百家的气魄使他从来不曾停止前进的步伐，很多师从格雷厄姆的投资者要么固守格雷厄姆的方法，要么完全抛弃这一方法，而巴菲特则超越了格雷厄姆，他从费雪那里获得了力量。沃伦·巴菲特能够成为本世纪最出名的投资者与他博采众家之长的好学精神密切相关。

巴菲特的儿媳妇在一本书中将巴菲特描述成诸多大师的集合体：部分的格雷厄姆，将价值作为投资的唯一对象，通过安全空间来规避投资风险；部分的菲利普·费雪，将企业的成长性和无形资产作为投资研发的重点，关注公司管理等定性因素；部分的劳伦斯·彭博，将市场性专利，也就是某种排他性的竞争优势作为选择投资对象的法则；部分的约翰·威廉姆斯，将现金流贴现技术引入了价值评估，从而可以在动态方面评估公司的价值，根据未来的收益流而不是现在的资产状况评估公司的价值；部分的罗德·肯尼斯，提供了组合概念，认真研究某一领域同时兼顾整体；部分的艾格·斯密斯，完善了长期投资的理念。这些人都为价值投资的某个方面作出了自己的独特贡献，代表了价值投资近百年来的不断发展。巴菲特对价值投资的掌握也不是一蹴而就的，他对这些价值投资杰出理论的学习并非在一夜之间完成，能够广纳百家的气魄使得巴菲特能够成为王中之王，其复合回报率虽然没有林奇和索罗斯高，但是其投资年限却是三者之中最长的。

从事自己热爱和习惯的投资类型，不断专研以便有所成就是“与时俱进”法则的第三个要求。巴菲特对于投资热忱从小就开始展露无遗，而能够师从名师，然后自己独立 开创投资事业更是巴菲特一生的梦想。巴菲特很小的时候就跟周围的人说自己在35岁之前会成为一个百万富翁，那时候一个身价百万的人是一般人望尘莫及的。不过有人追问巴菲特是不是对钱很感兴趣时，巴菲特严肃地说自己对于金钱本身并没有太大的渴望，只是喜欢看见财富增长，数字不停飞滚的样子。巴菲特喜欢让钱袋子迅速膨胀，但是对自己的生活却要求不高，他曾经因为爱妻花了一万多美元更换家具而感叹，其平时做的最奢侈的一件事情就是购买了一架私人飞机，而这还被比他更注重成本的查理·芒格所诟病，以至于他表示自己如果去世，查理就会立即将飞机卖掉。巴菲特在前两年已经表态要将个人85%的财富捐给全球首善基金，这表明了巴菲特对财富本身的淡漠，以及对慈善事业的支持，一个身价很快可以达到千亿的富翁，将个人财富的85%捐给世界上最庞大的个人慈善基金——比尔与盖茨·美莲达基金，这样的壮举让全世界很多富豪汗颜。无论是巴菲特还是索罗斯，都不以金钱本身为荣，巴菲特喜欢挑战世界的赚钱纪录，对于他而言钱真的只是一个比赛成绩而已；而索罗斯则将金钱看做自己完成哲学理想和社会理想的工具；两人都以自己喜欢从事的投资事业来达成个人梦想。

巴菲特曾经说：“我最愿意与充满激情的人一起工作，挑战极限，我做那些自己想做的事情。如果连自己想做的事情都不能去做，人生还有何意义。我从事证券投资事业主要是因为它可以让我过上我想要的生活，我没有必要为了社交成功而掩饰自己，投资可以给我自由和自然的乐趣。”这些话深刻地反映了巴菲特对于投资是多么的热爱。巴菲特的朋友都认为他是一个生活随意的人，而这正是巴菲特从事投资的主要原因之一。

从巴菲特早年的经历当中，我们可以发现为了从事自己想要的投资事业，巴菲特可以不 远万里去寻师访友，可以舍弃消费和休闲去研究公司，将投资化作生活，不只是巴菲特，还有林奇、索罗斯和吉姆·罗杰斯。美国一位商业界的翘楚曾经这样评价巴菲特对投资事业的热忱：“巴菲特是我们这个时代的骄傲，他的辉煌从20世纪下半叶延续到21 世纪。其财富积累速度如此之快以至于比尔·盖茨在未来数年也会被巴菲特远远抛在后面，想想看每年25%的增长速度，这可以让巴菲特的财富3到4年就翻一番，无论哪个实业界的巨擘都无法做到这一点。为什么巴菲特能够创造奇迹，我想最为重要的一点就是他比这个世界上所有的人都热爱股票投资，从其出生到其入学，再到建立基业，每每想到这里我就感叹造物主的神奇。“凡是接触过巴菲特的人，凡是研读过巴菲特年报的人，凡是看过巴菲特传记的人，没有一个不为其执著所叹服，其执著的根源在于“做自己想做的事情”。为什么巴菲特能够在30岁之后还有不断的飞跃，其投资智慧甚至在21世纪初也出现过重大的飞跃，一个在70岁以前一直从事股证券投资的专家可以在贵金属和外汇领域建立新的领地，这需要多么大的思想和精神准备啊！

巴菲特的过人之处有很多，但是能够听见自己内心深处的渴望，找到自己的声音，这恐怕是他成功的主要动力。这个世界上太多人不知道自己为什么而活，不知道活着是为了什么，不知道生命的意义，不知道自己的追求，不知道现在在做什么，而巴菲特仅仅是明白了自己真正想要的东西，明白了可以毕生为之奋斗的事业，这就是伟大所在，这就是他的过人之处。巴菲特认为知道自己想要什么是很幸运的，而能够为自己想要的东西努力则是幸福的，一个人既幸福又幸运，那么他的人生便是成功的。那些不值得去做的事情，必然是自己不喜欢的事情，这样的事情就不应该勉强去做。巴菲特是一个现 实主义者，一个坚持外在世界应该为内心世界腾出空间的特立独行者，融汇美国东西部的大师精华，在中部僻壤开立自己的百年基业，这就是一个明白自己应该是投资者而不是棒球选手的巴菲特成功的秘诀。

人都会犯错，人的成功经常是一个不断尝试、试错的过程，顿悟只能建立在不断实践和犯错的基础上，没有伟人能够生而伟大，传奇在童年的时候埋下种子，但是只有在经过苦难和失败的浇灌后才能开出最美丽的花朵。巴菲特因为烟蒂投资而深陷纺织业，他曾经一度因为固守格雷厄姆的理论而忽略了事实，对于芒格的建议，他认为是正确的，但是却因为内心的情感而不能理性处理，他学过经济学，但是却没有及时而恰当地处理那些算作沉没成本的投资。不过，伟人的伟大之处在于能够在事情没有变得不可收拾的之前改正错误，最终巴菲特认错出局，从实践上彻底超越了格雷厄姆，开始真正领略到费雪精神的实质。巴菲特的失败并不能抹杀其作为世界最伟大投资家的资格，反而增加了其荣耀，也使得他离普通投资者更近了，这是一种亲切的感觉，因为沃伦也有人性的种种复杂之处，这给那些自以为没有沃伦天赋的人以很好的反驳，每个人都具有人性，关键是是否能够恰当地处理和运用自己人性的一面。

巴菲特最喜欢的体育活动是桥牌运动，对于桥牌他最喜欢的一本书是《输掉桥牌的原因》，这本书告诉了哪些错误会导致桥牌选手输掉比赛。巴菲特明白错误本身并不可怕，可怕都是不明白错误所在，忽略了错误的存在，甚至根本不承认自己会犯错。在巴菲特看来错误的定义有两点，一是不遵循自己的投资哲学和投资系统，这主要表现在违背来自格雷厄姆和费雪等第一代价值投资者的思想，当然这些思想是经过思考和实践而沉积下来的，并非教条化地恪守一切；二是不顾实践的反馈，一味坚持错误的做法，一直得到错误的结果。人总是希望采用同一做法而得到不同的结果，关于这点巴菲特认为非常好笑。对于投资，巴菲特认为最为重要的就是在坚持一套投资方法的基础上定期回顾，然后革新，经历一个“遵守——反馈——调整——遵守——反馈”的良性循环过程。

巴菲特在1961年购买了米尔制造公司，其运用的投资方法完全恪守格雷厄姆的静态价值评估，这是一家生产风车和农用机械的工厂，其成长性相当差，但是巴菲特却按照格雷厄姆的有形资产评估法得出这是一桩划算的买卖。后来他发现这家公司不仅成长性差，而且其管理层对于股东并不诚实，在成本管理上阳奉阴违。这时候巴菲特已经认识了查理，芒格，巴菲特很快意识到自己的投资错误，他不久卖出了这家公司的股份。

巴菲特对于自己的错误相当坦诚，他经常在帕克夏·哈萨维的年报中向股东直陈自己的 过失之处，这既符合巴菲特的投资哲学，也符合巴菲特的处事风格。在认识到自己的错误之后，巴菲特会毫不手软地改变这一切，唯一一次拖得比较久的败笔是对纺织业的投资，但后来巴菲特还是坚决地纠正了这一错误，亡羊补牢，犹未晚矣。

无论是巴菲特还是索罗斯都认定人可能犯错，人的心智天然存在缺陷，在认知能力上更是如此，情绪也会妨害人的投资能力正常发挥。巴菲特的这种认识来自芒格和费雪，而索罗斯的这种认识来自卡尔·波普和哈耶克。看来大师的哲学都有某些共同性，这就是承认人具有犯错的普遍性，所以要运用一些风险规避手段和纠错机制。

巴菲特认为：“困难并不在于如何接受新的思想，而在于自己不能跳出旧思想。”巴菲特直到晚年都认为格雷厄姆对他影响最大，所以他对于成长性的偏重仍旧低于费雪看重的程度，只是到了林奇才加大了对成长性的重视程度。巴菲特在1984年的《证券分析》出版50周年纪念大会上重申了对格雷厄姆的敬仰，并表示格雷厄姆的最大贡献在于提出了“安全空间”法则，这使得价值投资者有了自己流派的核心理念，巴菲特认为每个格雷厄姆的学生都发展出了差异化的估值方法，但是就以低于价值的价格买入股票这一理念而言，每个人都受到格雷厄姆“安全空间”投资理论的恩泽。但是，巴菲特已经超越了“安全边际”，或者说“安全空间”的最初用法，主要是对估值发生了改变，不再坚守静态估值，转而使用费雪的特质分析法评估动态价值，不过他承认自己仍旧受制于格雷厄姆数量化的思维，因此在评估动态价值时仍旧持有谨慎的态度，甚至还是热衷于静态估值下的安全空间优势。

能够让巴菲特从烟蒂投资转向到兼顾静态和动态价值的因素有两个：一个是芒格的出现，一个是纺织企业投资的败笔。在格雷厄姆投资思维限制下，巴菲特认为人的认知能力不存在局限，可以通过数字来洞悉一切，但是经过多年投资实践后，巴菲特开始由账面转移到企业的实际经营层面，这其中体现了巴菲特对定量分析不足的深刻反思。

巴菲特现在掌管的投资旗舰名叫帕克夏·哈萨维，这最初是一家纺织企业，从巴菲特购入帕克夏·哈萨维开始，他就陷入了麻烦，而这些麻烦主要是严格执行格雷厄姆固守账面价值的理念引起的。更为重要的是他并没有执行恩师要求分散的投资信条，在集中投资的个人习惯驱使下照搬格雷厄姆利用市净率作为投资的准绳，这样的做法让格雷厄姆在投资帕克夏·哈萨维纺织公司时吃尽了苦头，巴菲特曾经不无感慨地说：“我知道纺织业非常难以经营，我们已经有过许多的经验和教训，我们确实应该吸取这些东西。”从巴菲特介入帕克夏·哈萨维开始，他就一直在为该公司的运作耗费心力，公司的管理者一直将资本和利润配置在纺织业中，巴菲特当时并不反对这样做。后来，公司的管理者，也就是以前的所有者想要回购公司股票时，巴菲特也没有答应，他仍旧陷在一个低成长的行业和公司中。他之所以这样做主要是因为恪守格雷厄姆的投资信条，寻找那些市净率降低的企业。在介入帕克夏·哈萨维20年之后，巴菲特开始考虑停止纺织业务。这一时期，巴菲特因为纺织品业务搞得心力交瘁，但是他仍旧忍不住向这个行业投入了更多的资金．此时纺织业在美国的利润水平已经出乎寻常的低了。巴菲特内心开始出现矛盾，一方面现实的实践告诉他应该放弃这类烟蒂投资，另一方面格雷厄姆的理念和他已经支出的金钱使得他想要继续持有帕克夏·哈萨维的纺织业务。在两项矛盾下，巴菲特还是选择了向过去妥协，他到处寻找理由支持买进和继续持有纺织业务的理由，大致而言他认为良性多元化是介入纺织业的一个很好理由。那时候他仍旧辩称道：“虽然介入帕克夏·哈萨维这家纺织公司是一个错误，但是并不是一场灾难，时间将会证明这次并购还是具有某些价值。”

很多传记作家都将巴菲特描述为一个完人，至少认为他不存在普通投资者具有的那些弱点，比如为自己错误的投资寻找借口，在失败的投资上继续加码等。其实巴菲特在纺织行业上的介入就是一个极大的错误，而长年的坚持更是将这个错误放得很大。巴菲特的主要问题在于纠缠于之前的投资决定，先前的支出也使得他不能够爽快地认赔出场。他无法做到在纺织业上及时收手，甚至停止投资都非常困难。到了1985年，巴菲特旗下的纺织品业务积累了无数问题，前景一团糟糕，经营下去几乎无利可图，这时候巴菲特已经很难为自己找到理由了。此时查理·芒格的影响继续扩大，巴菲特认识到必须以过去走出来，从格雷厄姆的教条下走出来。

巴菲特从这件事情上认识到了人总是会犯错，也就是说人的认识总是会存在缺陷，同时格雷厄姆那种拣便宜货的做法也存在局限性。况且格雷厄姆在某种程度上还认为价值是可以定量化的，这对于巴菲特的操作理念产生了消极影响。因为数字的运用使得投资者出现了“认识完备性”的幻觉。

巴菲特认为他在此之前并没有很好地意识到认识存在缺陷的问题，而这充满幻想和骄傲自满是巴菲特陷入困境的主要原因，之所以他会存在这类心态主要是由于他认为数字是可靠的，格雷厄姆的证券分析技术使得他产生了某种幻觉。格雷厄姆对于一家公司，在未来赢利的能力充满了怀疑，这使得他更多依赖于通过财务报表来评估企业的价值。

巴菲特在格雷厄姆的教导下认为，所谓的价值投资就是买入那些有形资产价值高于股价的公司，但是他忽略了这些有形资产的创造价值的能力，也就是忽略了这些资产未来能够产生的现金流，对于破产清算价值，他也过于乐观了。巴菲特后来带着自嘲的口气称那些只关心账面价值和股价相比较高的投资应该被称做“烟蒂投资”。巴菲特早年的投资就是在静态基础上评估价值，他在价格大幅下跌的时候吸纳进账面价值较高的股票，然后当价值和价格一致的时候抛出股票。当时巴菲特还一直局限于静态价值的投资，对于价值的认识也仅仅是价格和静态价值的关系，对于市场性专利带来的价值，他几乎没有什么概念，直到芒格和费雪走入他的投资世界。

芒格让巴菲特认识到了三个方面的问题，这些带来了巴菲特的飞跃：首先，芒格让巴菲特知道了投资的心理层面面临的挑战，格雷厄姆在教会巴菲特的时候提到过“市场先生”，但是格雷厄姆认为基于有形资产的价值评估可以规避市场情绪的影响，这实际上是认为基于有形资产的价值评估可以避免偏见和心理陷阱。芒格以自己最为重视的心理学知识告诉巴菲特，认识都存在偏差，而这使得巴菲特开始重视费雪提出的某些关于投资者认识能力的命题，这就是巴菲特后来发展成“能力范围”的投资法则。其次，芒格让巴菲特注意到有形资产之外的无形资产价值，这就是公司的商誉、特许经营权、过桥收费特征、管理层素质等，这些理念后来被巴菲特发展成为“市场专利”投资法则。

最后，芒格让巴菲特认识到了价值除了静态层面，还有动态层面，也就是说价值除了空间维度还有时间维度，从而让巴菲特开始注意公司的成长性。通常而言，无形资产，也就是空间深度方面的价值是时间价值的一个保障，拥有市场性专利等无形资产的公司在未来更容易取得较高的收益水平，其时间价值也就相对较高。虽然巴菲特对芒格介绍的东西能够很好地消化，但是他却并没有很好地运用时间价值投资，而这点后来在林奇身上却得到了很好的实行。芒格带给巴菲特继续成长所需要的养料，而这些养料的生产者就是菲利普·费雪。

巴菲特从格雷厄姆身上学到了“安全空间”和“投资为王”，从费雪身上学到了“能力范围”和“市场专利”，而“集中投资”和“远离市场”则是他自己与生俱来的习惯。凭着一颗好学上进、与时同进的心，巴菲特成了世界最伟大的投资者。与此同时，我们不得不向造就伟人的三位巨人致敬，他们就是：证券分析之父格雷厄姆、增长投资先驱菲利普·费雪和栅格投资先驱查理·芒格。

芒格也是奥玛哈人，但是他接受的是法律教育，芒格毕业于哈佛法学院，之后到洛杉矶开了一家法律事务所。1960年芒格返回奥玛哈的时候遇见了巴菲特，双方的投资话题自然转移到了投资上面，受到巴菲特的鼓动，芒格不久开始了自己的投资事业。从1962到1975年，芒格成功地经营了一家类似于巴菲特的投资机构。尽管1973到1974年股市最低迷的时候，芒格仍旧获得了19. 8%的年平均复利报酬率，而同期的道·琼斯工业指数只有5%的回报率。但是，芒格的投资比巴菲特更为集中，而且更倾向于寻找那些高成长性的股票，不过他与巴菲特一样都选择股价较低的时候介入。

从1960到1970年，芒格与巴菲特一直保持着紧密的联系，1978年经过一些并购之后，巴菲特和芒格走到了一起，从此成为一对令所有美国投资人羡慕的搭档，其三十多年的友谊永远称颂投资界；而索罗斯和罗杰斯这对明星搭档最终却分道扬镳，令人遗憾。而帕克夏·哈萨维则受惠于巴菲特和芒格的长期友谊，不断成长，这使得巴菲特成为真正的世界上最伟大的投资者。这位投资者站立在格雷厄姆和费雪的肩头上，与芒格手挽着手，向前走。

我们来看看芒格的投资里程和哲学，要知道这些对巴菲特如饥似渴的进取情结正好合拍。巴菲特是这样评价查理·芒格对自己的影响的：“查理告诉我不要把注意力集中于那些便宜的股票上，也就是那些价格很低的股票上，这给我一条新的成长之路，正如格雷厄姆对我的教导一般。查理改变了我的投资思想，使得我背离和超越了格雷厄姆的一些投资理念，这就是查理在我进步当中起到的非凡作用。”投资界一直盛传巴菲特思维中的“芒格因素”，其实这并不为过，毕竟巴菲特本人的经历和言论也支持这一说法。

巴菲特是一个好孩子，在老师的教导下成长起来，然后在工作中继续学习，这符合巴菲特的成长特点，不像林奇和索罗斯那么浑然天成。巴菲特热衷于自我反省，这是他能够不断进步的主要原因，他总是怀着学习的热情，寻找新的成长源头，从格雷厄姆到费雪，而芒格则是巴菲特投资生涯中最有导师作用的搭档。

芒格比巴菲特大8岁，芒格非常自信，以至于周围的人认为他过于自负，而且固执己见，但是这样说的人又不得不承认芒格经常是对的。芒格广博的知识和深邃的眼光，加上毫不谦让的架势使得巴菲特开始接受成长性投资的良药，在此之前巴菲特已经经历过惨痛的教训，他因为买进了廉价股票而备受折磨，其实这主要是因为他没有完全按照格雷厄姆分散投资的要求去执行，他仅持有数量有限的股票，这使得他运用格雷厄姆的投资方法出现问题。为此，巴菲特开始寻求良药，此时芒格恰好出现。芒格的睿智征服了巴菲特，使得巴菲特获得第二次飞跃。芒格对于格雷厄姆的理论并无兴趣，他似乎钟情于费雪那种成长性投资，将资金放在前景良好的领域中。巴菲特早年的时候严格按照格雷厄姆的方法操作，只是没有那么分散而已，连格雷厄姆本人都没有做到充足的分散。随着证券市场的投资人士的专业化程度增加，连格雷厄姆本人都认为证券分析将变得无用武之地，因为大量的人掌握这种方法之后，就会使得那些隐藏价值不复存在，利用账面评估得到的收益因为分析师们相互之间的竞争而消失殆尽。巴菲特本人的实践也使得他觉得寻找廉价股的投资经常遭遇到“烟蒂”，也就是买进那些根本没有前途可言，账面价值不断折旧的企业，在帕克夏纺织公司上的投资让巴菲特痛苦万分，被套牢了很多年。巴菲特在此过程中开始逐渐接受芒格的观点和方法。他不止在一个方面受到了芒格的影响，我们越是研究巴菲特的生平，就越是发现他受到芒格的直接影响甚至超过了格雷厄姆和费雪，要知道最近30年鼎盛时期的巴菲特完全是按照芒格式的思路在进行投资的。

虽然芒格非常固执，让人觉得过于自负，但是在看待问题的时候，他却是一个求证者，也就是他习惯于求证怎样才是错误的，而不是怎样才是正确的，他总是寻找可能存在错误的推理和看法。芒格的这一思维方式也影响到了巴菲特，两人都认为应该假定投资意见存在问题，然后去寻找这些的问题，这样可以促进投资分析更加完善。通过找到错误，认识错误，并将这些错误与投资遇到的挑战联系起来，巴菲特获得了一次又一次的进步。

在最近30多年的进步中，巴菲特始终无法离开芒格因素。那么又是什么力量使得芒格如此具有心智上的力量呢？答案是芒格的思维方式。很多巴菲特的传记作家认为芒格具有一种“栅格理论”制造下的联系思维，他可以通过纵横交错的理论，从不同维度观察同一问题。芒格是一个点子非常多的人，在转瞬之间很多想法就会涌上心头，同时他又是一个知道从各个角度相互验证的谨慎之人。芒格通过不同的学科和理论去看同一个问题，这样可以得到更为全面和准确的看法，同时他还会假定结论存在错误，然后去完善结论。交叉验证和假定错误，这两种思维习惯让芒格在第一次与巴菲特会面时，就把巴菲特折服了，巴菲特认为芒格虽然没有受到过投资的系统训练，但是却是一个天生的好手。从这里来看，芒格与索罗斯特别相似，与罗杰斯也有类似的地方，这三个人都是系统思维和统合分析的行家里手，惯于在不同角度和维度观察同一事物，用通俗的话来讲，是“跨学科”观察者。

芒格与巴菲特一样对知识有着天生的饥渴综合症，但是芒格的学习范围远远超过了巴菲特。巴菲特集中精力于投资学问，甚至在早年局限于证券投资；而芒格则横跨多个学科，他认为只有有用的知识他都会如饥似渴地掌握。在知识掌握的宽度上巴菲特远远逊于芒格，但是两人在知识积累上却有惊人一致的目的，那就是运用，从而带来收益。

芒格的阅读范围横跨金融、经济一直到心理学、历史学等诸多人文学科，甚至自然学科。他在阅读的过程中逐渐找到相互之间的联系，然后以此建立起他的观察和思考框架，一些毫不相关的知识和理论被他整合起来以备运用，这就好像纵横交错的栅格一样。芒格通过数学、生物学、经济学、心理学等学科的有机结合构成了他的栅格理论。

这个理论成为他观察周遭一切的框架，也是他据以制定决策的准绳。从这里可以看到芒格已经成了巴菲特源源不断的知识来源，可以解答巴菲特面临的诸多挑战——巴菲特负责提出问题，而芒格则负责解答问题，然后两人再去实践，验证这个答案是否正确。虽然巴菲特也有独立思考的能力，但是在面临新问题时，芒格成了地图提供者。巴菲特毫不吝啬地说：“查理是地球上思维最敏捷的人。”

芒格认为在栅格理论中，心理学占据了首要地位。芒格认为人的思维天生存在缺陷，这一点与卡尔·波普非常相似，所以芒格与索罗斯的相似又多了一点事实。透过芒格的影响，巴菲特认识到了自己认知能力的局限，这使得他非常重视能力范围的问题，而这最终成为他归纳出的一条智慧法则。通过芒格的影响，巴菲特意识到“市场性专利”，意识到“能力范围”，重新找到了适合自己集中投资习惯的投资风格，这就是费雪所传授的投资风格。巴菲特通过查理-芒格完成了人生无数次飞跃和进步。下面一节我们将看到巴菲特在投资操作方面的具体转变，这是巴菲特坚持“与时俱进”法则的一个最具体案例。

价值投资的三大血脉传于沃伦

很多人知道巴菲特，也知道巴菲特的老师是格雷厄姆，还有不少人也知道巴菲特曾经师从过菲利普·费雪，虽然时间短暂，而且基本是从费雪的著作中完成的学习，但不可否认的是费雪给了巴菲特第二次投资的生命。其实，价值投资的鼻祖除了上述两位，还有一位，此人名叫约翰.B-威廉姆斯。三个人共同搭建了一个价值投资的框架，但是直到巴菲特出现才完成了这个价值投资框架的初步整合，因此将巴菲特称为第二代价值投资理念的代表并不为过。

很多人将价值投资看做是股票的一种投资分析方式，其实价值投资可以追溯到马克思的价值规律，也就是价格围绕价值的运动，虽然对于价值的看法各有差异，不过价值投资始终认为价格具有自我调整回归的特点，期限越长越是如此。所以，索罗斯就将价值投资从股票玩到了外汇上，而格雷厄姆局限于股票和债券，而巴菲特则在今年也开始将价值投资的理念扩展到了股票和债券之外，比如白银和外汇。林奇和费雪则几乎专心于股票，而不顾它，所以这两个人在股票和公司上的理论成就都超过了同时代的人。费雪弥补了格雷厄姆对公司的机械有形看法，而林奇则把价值投资发展到第三代水平，这也要归功于费雪提出的成长性课题。虽然巴菲特在投资理念上没有林奇走到那么前沿，但是他却是利用价值投资获得最多财富的人。同时，他也受到过费雪的影响，虽然没有林奇受到的影响深。巴菲特更喜欢那些具有稳定客观收益的公司，而林奇更喜欢那些具有高速成长性的公司，两者都来自于费雪的影响。林奇可以说是融会派的第二代，而巴菲特则是价值投资贯通的第一人。我们下面就从价值投资的第一代巨擘说起，巴菲特正是在此三人的基础上成为了价值投资的第一高手，世界最伟大的投资家。

格雷厄姆是证券分析之父，我们的第一位大师就是他，从价值投资的传统出发，他的影响最大。他提出了安全空间原则，这个原则为巴菲特和林奇所继承，这个原则要求购买股票的时候必须以低于公司价值的市价购买，而且价值和价格之间的空间越大越好。安全空间的提出主要有两方面的意义，一是强调估值存在不确定性，这点索罗斯也从其师父卡尔·波普的著述中有所了解，那就是人的认知能力是天生不完全的，在进行投资估值的时候也是这样的；二是股价偏离公司价值的运动是必然，而其回归则取决于时间的长短，期限越长则回归可能性越大。索罗斯的另外一个老师哈耶克提出了经济盛衰周期，其中也蕴涵了大众心理的周期，结合卡尔·波普提出的不完备性理论，索罗斯认为这是价格偏离价值运动的原因。所以价值投资的哲学有一部分来自于哲学大师卡尔·波普和经济学大师哈耶克，但是限于篇幅我们只就大家一般认同的投资大师进行评析。接着说格雷厄姆，他除了提出安全空间之外，也提到了能力范围的问题，不过没有那么明确，费雪提到这个问题了，最后还是巴菲特把“能力范围”法则明确了。

格雷厄姆有两本书非常出名，一本是《证券分析》，另外一本是《聪明的投资者》。前一本书相当于是后面一本书的全本。现在的投资者一直在争论这些经典是否过时了，其中一个关键问题在于格雷厄姆那个时代的经济以有形资产为特征，但是随着新经济和某些具有商誉公司的出现，格雷厄姆的分析框架没有很好地容纳这些变化。严格来讲，这两本书的内容确实有些过时，而且内容过于精细化了，以至于给人感觉非常费劲。不过仍旧有很多格雷厄姆的坚定拥护者认为第一版的《证券分析》是最好的。虽然，格雷厄姆以有形资产作为估值的方法在今天已经失去了意义，但是这种估值方法有两种积极意义，这些都被巴菲特继承下来了：第一，有形资产比无形资产更容易评估，可以避免投资者对于公司价值过高估计，在千禧年的网络股泡沫中就是因为高估了无形资产，所以才造成这样严重的技术泡沫；第二，评估有形资产更能建立安全空间，因为不把无形资产纳入正式评估的范围，可以获得额外的安全空间。前面我们已经提到了格雷厄姆首次定义了投资，将投资严格限制在价值投资的范围内，而巴菲特更是认为价值投资的“价值”两个字完全是多余的。从格雷厄姆身上，巴菲特学会了通过财务报表来把握企业的静态价值。巴菲特接触格雷厄姆是在大二的时候。巴菲特中学毕业后，进入内布拉斯加州大学学习投资管理方面的课程，这时候他对投资知识的兴趣有增无减，据说阅读了几百本投资方面的著作，其中还有很多技术分析的书籍，但是在他大二接触到格雷厄姆的《聪明的投资者》一书之后，如获至宝，这本书开启了巴菲特成为价值投资的思想里程和实践之路。为了能够亲耳聆听格雷厄姆的投资教诲，巴菲特来到了哥伦比亚商学院，虽然巴菲特的第一志愿并非这所学校，不过老天还是洞悉了巴菲特内心的真实想法，将他送到了第一位老师的身边。此时，巴菲特刚满20岁，而格雷厄姆同时是政府雇员保险公司的主席。巴菲特除了从书本和纸面材料上了解格雷厄姆的学说精髓外，还设法与格雷厄姆本人接触和交流，他为了了解格雷厄姆的投资方法，还亲自拜访了政府雇员保险公司，这为他日后涉足保险业投资打下了一些基础。

在哥伦比亚大学读书期间，巴菲特不仅醉心于理论学习，同时也利用自己积累下来 的资金开始价值投资的实践，这时候他投资了政府雇员保险公司，并且获得一笔非常客观的收入。在哥伦比亚大学期间，巴菲特没有像其他同学那样沉迷于消遣和娱乐，他是一个拼命三郎，成天在金融书籍阅读和投资实践之间忙碌。后来，巴菲特毕业后辗转回到格雷厄姆的公司工作，再次受到格雷厄姆的熏陶，后来他回到故乡奥玛哈开始了自己的独立投资之路。

巴菲特从格雷厄姆身上学到了投资理性的一面，格雷厄姆的六大智慧在巴菲特身上都有很好的体现，这就是前面我们讲到的“投资为王”，发掘“隐藏价值“，“不要轻信”，“要有耐心”，以及最为重要的“安全边际”。但是，格雷厄姆的“分散投资”法则，巴菲特却没有那么热衷，他甚至表示反对，而林奇则发扬了这一法则，将其进一步阐发为“组合投资”，组合投资就是在相对集中的前提下运用组合来规避风险，林奇是在六分法的基础上完成这点的，而格雷厄姆的分散投资则相对抽象一些，可操作性差些。为什么巴菲特没有继承格雷厄姆“分散投资”的衣钵呢？这主要是因为巴菲特受到了另外一个价值投资大师的影响，他就是菲利普·费雪。

要想全面了解巴菲特超越第一代价值投资大师的道路就必须了解格雷厄姆和费雪。巴菲特坦诚地说自己百分之八十五像格雷厄姆，剩下的百分之十五像费雪。从中也可以看到费雪对于巴菲特的影响要远远小于格雷厄姆，这也是巴菲特不那么重视成长性的一个因素，至少没有费雪本人那么重视。很多投资大师研究人士都认为相对于巴菲特而言，林奇更像费雪的传人。

从这点看来，费雪影响了巴菲特和林奇两个人，而巴菲特对林奇也有一些影响，作为晚辈，林奇不仅沐浴了费雪的恩泽，巴菲特的精髓也被他吸收。费雪被称为关注成长的先驱，其实是费雪开启了动态价值的大门。格雷厄姆主要是用定量的方式分析了静态价值，而费雪则主要是用定性的方式分析了动态价值。正因为巴菲特受到格雷厄姆的影响更大，所以巴菲特更为注重静态价值，但是我们知道动态价值，也就是价值的时间维度蕴涵更大的投资机会，因为时间价值较空间价值更难以为投资者确认，简单而言，过去和今天的价值比明天的价值更容易认识和评估，所以静态的价值不太容易被低估。这也是林奇的投资业绩能够超越巴菲特的原因，从两个人在同一段时期的回报率可以明显看出，林奇是领先的。林奇之所以能够做到这点，大概是因为他受到费雪的影响比巴菲特受到的影响大。

费雪相对于格雷厄姆而言，更注重公司管理层素质的考察，费雪的分析通常是定性化的，他认识到管理团队的重要性，他看重商业模式和策略对公司价值的重要性，这些后来被巴菲特发展成为“市场性专利”法则。林奇认为价格低于账面价值的投资也极有可能是糟糕的投资，因为这些公司的增长是停滞的，甚至是负增长，而且其资产价值很可能低于账面上的数字。费雪非常重视销售额，这在其子肯尼斯·费雪身上得到了延续，这两父子都是投资界的翘楚，两人都是成长性投资的坚决拥护者。巴菲特受到费雪的影响基本据说很大程度上是因为巴菲特的黄金搭档查理·芒格，在巴菲特读了费雪的《普通股的不普通利润》时，他开启了投资生涯的新里程。巴菲特回忆了此后不久见到费雪的情形：“当我见到费雪本人时，他的思想如此深邃，恰好解答了我的疑问，尽管他和格雷厄姆的投资方法存在差异，但是他们都是投资界不可或缺的理论奠基人。”

威廉姆斯是价值投资第一代宗师里面的第三人，知道此君的人远远少于知道格雷厄姆和费雪的人。他将现金流分析引入了价值投资，这是今天最为流行的估值方法。但是，这种思想却使得很多投资者将价值投资和费雪的思想分割开来形成了价值投资和增长投资两个类型。其实，无论是格雷厄姆还是费雪，都强调了价值投资的一个方面，格雷厄姆强调了静态的价值，而费雪强调了动态的价值。格雷厄姆着重给出了价值投资的风险控制策略，而费雪则着重给出了价值投资的收益提高策略。所以，今天现金流贴现估值虽然如此流行，但是却并没有给价值投资带来多大的进步，所有实用的技术都来自于格雷厄姆和费雪。

我们对价值投资的三位宗师作一个总结。格雷厄姆被称为价值投资之父、证券分析之父，其主要代表著作是《证券分析》和《聪明的投资者》，其核心观点是安全空间和隐藏价值的发掘；费雪被称为增长投资之父，其主要著作是《普通股的不普通利润》，其核心观点是专注公司特质和销售与利润的增长，其观点在其子肯尼斯，费雪和著名基金经理彼得·林奇身上得到较好的体现；威廉姆斯提出了现金流的折现的分析方法，其主要著作是《价值投资理论》。就目前的价值投资框架而言，重视资产负债的思想来自格雷厄姆，重视销售额和利润增长率的思想来自费雪，重视现金流的思想来自威廉姆斯。

巴菲特超越了第一代价值投资的大师，他将这些方法熔于一炉。在投资领域，巴菲特成了格雷厄姆投资思想的公认的代表人物，巴菲特的名字等同于价值投资这四个字，巴菲特是格雷厄姆一生中最为杰出的弟子，格雷厄姆给予了巴菲特A+的评价，而巴菲特也承认格雷厄姆是对其投资思想影响最大的人。从1964年开始，巴菲特开始超越格雷厄姆的投资思想，这是借助于费雪的力量。他1964年投资美国运通公司，1973年投资《华盛顿邮报》，1986年投资美国广播公司，1988年投资可口可乐公司，1990年投资威尔斯法高公司。这些投资没有遵循格雷厄姆的财务定量选股规则，甚至无法通过格雷厄姆投资法的筛选，但是巴菲特却大举参与了这些投资活动。这些投资带来的收益远远超越了格雷厄姆方法带来的收益，巴菲特成为后来居上的价值投资者，第二代价值投资思路诞生了。

格雷厄姆和费雪的投资思路差异比较大，但是都是价值投资的两个方面，静态和动态。但是巴菲特却很好地将两者结合起来，他成为价值投资领域第一个集大成者。格雷厄姆强调定量分析，几乎围绕这财务报表来进行研究，而费雪则喜欢拜访顾客，竞争者和管理者。费雪重视公司特质的定性分析，他强调通过分析销售额和利润确定那些具有成长性的公司，而格雷厄姆则喜欢买便宜的公司，通常是账面价值和股价相比更低的那些公司。为了分散风险，格雷厄姆采用分散投资的方式，而费雪则以为应该集中投资。

巴菲特在后来的投资风格中实际上已经转变到偏重费雪的路径，当20世纪60年代，巴菲特投资风格雏形显露时，他已经不是百分之八十五像格雷厄姆了，此时应该是百分之五十像格雷厄姆。他放弃了格雷厄姆投资智慧的几个关键信条，一是专注于有形资产和账面估值，二是分散投资。为什么价值投资的两位第一代宗师拥有一些完全对立的观点呢？

其实，这只是个人风格而已，无谓对错，只有业绩差异而已，跟环境也有关系。格雷厄姆奉行以账面价值作为估值基础，他已经意识到可能出现账面价值不可靠的情况，所以希望通过分散投资避免这种情况影响整体投资收益，现在的统计也表明市净率低的股票总体回报要高于市场，也就是说那些股价与每股净资产比率更低的股票的长期表现也好于此比率更高的股票。为什么格雷厄姆还要恪守以有形资产为基础的投资思路呢？主要是那个时候大多数企业仍旧以有形资产作为主要资本，另外格雷厄姆经历过1929年的大股灾，这使得他对那种以未来收益为估值基础的方法极为恐惧。所以，格雷厄姆通过分散投资解决了依靠账面价值估值的弊端。而费雪则是投资于当时那些高增长的企业，这些企业通常与格雷厄姆投资对象存在区别，这些企业具有更多的无形资产，数量上也少于格雷厄姆投资的那类企业，因为这类企业还不是经济的主体，为了投资这类企业必须要对企业的未来成长有更深入的把握，而这是靠财务报表无法做到的，必须通过实地访问，查看一些定性的因素，这些调查更为花费时间和精力，所以费雪的投资方法是不能大规模使用的，这就要求集中投资，否则很难搞清楚一家公司的前景。这就是价值投资两大宗师在是否分散投资上的对立看法产生的主要原因。

严格来说，今日的机构投资者更倾向于格雷厄姆这类办公室内完成分析工作的方法，而林奇似乎认为估值这种方法是有害，所以林奇偏向于费雪式的调查法。在重视调查上巴菲特比林奇早了许多年，毕竟巴菲特在年龄上大林奇很多，同时入行也很早，能够直接受惠于格雷厄姆和费雪的教诲。林奇则是自学成才的典范。巴菲特曾求教于格雷厄姆和费雪两位大师，他的成功也是建立在两者的基础上的，他兼收并蓄了两者投资思想，企业特质上他学习了费雪并最终超越了格雷厄姆的纯粹数量分析。在第三小节“烟蒂投资的成功转型”中，我们再详细讲讲巴菲特如何超越格雷厄姆的，本节主要是介绍影响巴菲特的大师们以及其他价值投资与巴菲特思想的关系，从中可以看到巴菲特是第一个融合了价值投资两大流派要素的实践者。这点极大地体现出他不断学习、进取的精神。穷则变，变则通，通则久是巴菲特精神的实质，这正好符合辩证法的思想。

巴菲特从小就立志做一个金融交易者，先从自学人手，接触了大量的金融交易文献，但是都不得其门而入，格雷厄姆给予了巴菲特第一次升华，由一个没有章法的交易者上升为定量分析专家，巴菲特取得了一次进步，之后巴菲特从事多年的投资实践，从同事身上学到不少经验，从事独立投资使得巴菲特开始学会企业经营之道，后来经过查理·芒格和费雪的引导，获得第二次飞跃。巴菲特在这两次的飞跃中充分显示了“与时俱进”的品格，这对于一个20岁过后的人来说是难能可贵的，因为很多人一旦成年不复变化，要经历重大的飞跃和突破，几乎不可能。从上面我们知道价值投资的第一代宗师的心血浇灌了巴菲特，而他也名正言顺地成为了第二代价值投资的宗师人物，与邓普顿等并列为第二代价值投资人物。当然，索罗斯与巴菲特同年出生，并且稍晚进入投资界，他也是第二价值投资大师，不过他却是一个门派外无师自通的高人，他的风格离邓普顿更近，因为他将价值投资从证券引向了更广阔的领域，不再局限于美国证券市场，也不再局限于证券本身。在本书最后一部分我们就来谈索罗斯这个无门无派的价值投资大师。所谓功夫在诗外，索罗斯是从股票之外学会投资的，这就是早年的求生经历和后来的哲学学习。巴菲特也喜欢哲学，但是绝对没有索罗斯那么深入，顶多是躺在地板上与西岸的某个哲学家聊上一会儿。巴菲特是个“好孩子”，沿着老师们的教诲走下来了，而索罗斯则是大家认为的“坏孩子”，自己秀出来个投资风格。巴菲特改正了自己的错误，不断前进，而索罗斯则好像是一开始就这个水平，没有太大的改变。所以，“与时俱进”绝对是巴菲特智慧的一大特点，看看现在巴菲特既投资国外证券，也投资白银和外汇，就知道巴菲特又在进步了，这些可是索罗斯和邓普顿的专长啊。78岁的巴菲特始终在进步，我们更不能落后。

中文名： 沃伦·巴菲特   外文名： Warren E. Buffett       国    籍： 美国

出生地： 美国内布拉斯加州奥马哈市      出生日期： 1930年8月30日

职    业： 波克夏·哈萨威公司行政总裁     毕业院校： 沃顿商学院本科哥伦比亚大学硕士

净    值： 620亿美元(2007年)

股神沃伦巴菲特

在所有的金融历史中，沃伦·巴菲特这个名字响彻云霄，通过股市投资，他将10.5万美元变成了300多亿美元，并且继续以不到四年时间就翻一番的速度增值，一个空前的神话在他身上演绎。

-D.克拉克

在所有的投资大师中，只有少数几位没有出过自己的著作，巴菲特就是其中一位，在我们这本书当中，他是唯一一个没有出过自己著作的投资大师。其他三位大师每人至少出过三本以上的著作，而巴菲特除了年报和一些评论之外，找不到一本他亲自写的书。但是关于这个大师的书可能有好几万本，并且还在不断增长，全世界每天就有一本关于他的书出版。

巴菲特曾经连续很多年雄踞美国富豪榜首位，如果不是捐出了大量的个人财产，他今后将继续雄踞冠军位置，因为他的资产以每年24.6 010的复利增长。无论是比尔·盖茨还是后来那些偶尔登上冠军榜的人都无法以这样的速度持续增值自己的财富，而巴菲特却做到了，在其25岁开始投资事业的前十年中，他的年复合收益率一度高达29. 4%，逼近30%，比彼得·林奇任基金经理十多年中的收益水平还略高一点。其公司的账面价值在30年内由每股19美元变成了4万美元，股票的价格由13美元变成了7万美元。他的投资旗舰帕克夏·哈萨维公司的股价是美国证券市场上的一道奇观，因为没有单股价格如此高的股票，也没有股票像它一样是单股交易的。

巴菲特的所有行为都是与众不同的，一个特立独行者不停地让投资界，甚至整个人类社会为其惊叹。有人算过，如果再让巴菲特多活20年，整个美国的公司都会被他兼并，因为他一直以24%的复合增长率在增加其财富，似乎从来没有因为资金庞大而找不到投资对象。那些触角伸向全世界每个家庭的美国上市公司很多都有巴菲特资金的影子，比如宝洁，比如可口可乐，比如吉列，比如耐克。可以说全世界的人都在通过某一产品与巴菲特的投资思想接触。

曾经有一对夫妇在20世纪60年代向巴菲特投资了5万美元，到他们1997年先后去世时，5万美元已经变成了7.5亿美元。这对夫妇的事件出现在了当时所有美国大报的头版头条。

这就是巴菲特的魅力。巴菲特的投资记录是著名的投资人当中最长的之一，更为重要的是他的投资业绩是无可匹敌的，即使彼得·林奇这样的后起之秀也只能望其项背，因为所有的投资者都没有巴菲特挣得如此多的利润。

巴菲特如此伟大，作为全世界最伟大的投资者，他无愧于这个称号。巴菲特受益于格雷厄姆和菲利普·费雪两位投资思想家和实践先驱，他成熟后的投资总是寻找那些具有持续竞争优势的公司，据称，他是第—个这样做的投资大师；他远离市场，而热衷于分析和观察公司，不仅查看财务报表，更为重要的是分析一些公司特征和收益前景；在买入股票上他恪守了格雷厄姆的“安全空间”理论。

巴菲特的神奇在于他不断进步的自我提升能力，在近80年的投资生涯中，他以三次飞跃证明了超人的进化能力。我们将用六大法则来解密巴菲特的智慧和巴菲特的成功投资。

格雷厄姆不使用拉丁语和希腊语，他使用英语和数字。

——亚当·斯密斯

(1)格雷厄姆式选股的适应对象

格雷厄姆是一代宗师，自然要有所主张，他的立论完全建立在保守和谨慎的基础上，价值投资的根本观点是他予以明确的，那就是利用价格和价值的偏离产生的安全边际进行交易。而价格之所以会偏离价值，主要是因为人类天性中所具有的走向极端的倾向，市场先生其实是价格走势和群体心理交互在作用的结果。至于“安全空间”或者说“安全边际”则是价格和价值之间的差值，格雷厄姆的时代是一个以有形资产为主的时代，资产的增值速度远远慢于今日，所以他自然是以资产而非收益为主来判断价值，这种评估价值的方法我们认为是建立在静态基础上的。

他也知道公司的价值不仅存在于现在，更取决于未来，但是由于对投机泡沫和人类天性的顾忌，所以他基本上拒绝了那些不能定量化的东西进入他的研究视野中。在他晚年的时候，也就是第一颗芯片研发出来前后，他的思想也发生了变化。最为重要的推动因素有两个：第一，无形资产比如商誉、知识产权等开始与有形资产分庭抗礼；第二，会计制度的完善、财务和证券分析方法的普及、从业者素质的提高以及大量专业金融机构的出现，使得那种利用账面资产价值与内在价值偏差获取价值的方法慢慢在竞争中丧失了当初的效力。特别是后面这类变化使得格雷厄姆在晚年认为自己当初创立的证券分析方法已经失去效力了。

格雷厄姆不光是精算化投资和组合投资的先驱，更是现代主流金融投资理论的开拓者。格雷厄姆思想的当代发展必然导致市场有效理论的出现，格雷厄姆的思想最后演变成了各种资产定价理论，要知道格雷厄姆是第一个从实践上确定精确价值的人，但是却不是第一个提出价格和价值二元辩证关系的人，马克思的价值规律应该获得如此殊荣。

从格雷厄姆那里，第二代大师们更多的是学到了这点，也就是价格围绕价值波动，波动的原因是群体心理和价格的交互作用，投资就是要利用这一点，其实索罗斯的“反身性理论”大致也是这个意思，只是换了些概念而已，并且更加强调心理和价格的交互作用。所以，无论是马克思这样的经济学家，还是格雷厄姆这样的证券分析大师，以及索 罗斯这样兼具哲学和金融头脑的大鳄都是在运用近乎相同的框架来观察这个世界，从中获取见解和利润。

格雷厄姆代表了一种严谨的追求确定性的终极追求，向确定性靠拢是价值投资的沿 袭风格，越是希望确定的人，越是厌恶风险，所以格雷厄姆的方法非常适合那些寻求低风险投资机会的投资者。对厌恶风险的投资者而言，预期是可怕而不可靠的，所以他们 需要根据过去的历史来确定价值。因此，在任何一场投机风暴的崩溃中都不可能出现格雷厄姆式投资者受损的情况。格雷厄姆从1929年大股灾中学到最为重要的一课就是对于未来的东西和无形的东西不要太放在心上，这在他的投资方法上已经体现出来了。所以，那些谨小慎微的投资者可以尝试着去发掘一些隐蔽资产或者市净率较低的资产，长期来看这种方法的收益还是非常客观的，纽约州立大学的一位教授对格雷厄姆的方法进行了检验，他采用了从1974到1981年的数据，他发现如果仅仅局限于那些大公司板块 的话，格雷厄姆的方法并不见得有效，但是当将各种规模的公司都包括进来时，格雷厄姆的方法在每一年都很出色。从中我们可以得出两点初步的结论：第一，格雷厄姆的方法是有效的，是可以为投资者带来实际价值的方法；第二，格雷厄姆的方式的有效性依赖于充足的分散。从这点来看格雷厄姆的方法更像是保险精算，在格雷厄姆和当代价值投资大师以及资产定价理论家三者之间，可以看到格雷厄姆和资产定价理论家的关系最近，如果格雷厄姆活得足够久，他一定会反对费雪式的方法，一定会赞同市场有效论。

(2)格雷厄姆的关键投资理念和智慧法则

格雷厄姆的关键思想是价格围绕价值进行波动，由于人类心理和资金推动的供给和需求使得价格出现偏离价值的运动，但是价格必定会向价值中枢回归，由于人类认知的不完备性以及价格波动的不可预料性，人类是不能确定知道背离的极限和回归发生的准 确时间的。投资者能够做的就是在价格背离价值足够大的时候入场，然后耐心等到价格回归价值。

格雷厄姆的所有投资智慧都是从上面这个价格价值二元模型推导出来的。首先正是因为价格的波动是不可预测的，而价值是相对固定的，所以格雷厄姆才会选择针对价值，而非价格进行交易，这是格雷厄姆寻求确定性的一个表现，对价值的交易就是投 资，所以格雷厄姆得出的我们本章的第一个投资法则——投资为王。在投资和投机的区分上，格雷厄姆走在了前面，他认为投资是针对价值，价值是相对稳定的，稳定的东西更能为人类的理性所把握，也不容易引发情绪干扰理性，而投机则是针对价格，而价格是相对易变的，易变的东西使得人类的认知能力趋于极限，也即是容易超出人类的“能力范围”，无论是巴菲特还是彼得·林奇，以及索罗斯都认为人类的认知能力存在极限，所以相对于价格而言，价值更容易为投资者所把握，这就是投资优于投机的理由所在。

如果人类能够找到或者证实一种方法可以很好地理解价格运动的概率，则四位大师的观点也就不正确了，但是目前财富实践的结果一直倾向于支持四位大师的结论。

格雷厄姆开创了针对价值建立起来的投资思想，这就是“投资为王”法则。但正如巴菲特曾经指出的那样，对于价值，格雷厄姆和多德的学生们存在各异的理解。就拿格雷厄姆本人而言也存在着矛盾，在最初创立价值投资体系时，格雷厄姆强调有形资产是价值评估的核心，他强调了静态的价值评估，那就是有形资产，正是这种思想使得格雷厄姆一直寻找账面资产价值与内在价值不符的公司，这些公司的实际资产重置价值远远高于账面价值，这就是格雷厄姆寻找“隐藏价值”为主的价值投资之道。到了他晚年，一方面他认为隐藏价值已经越来越少了，因为证券分析方法早已广为流传；另一方面他认为有形资产和收益应该加入到价值评估的体系中来。晚年的他似乎远离了投资，而开始研究经济学一类的东西，他写了《储备与商品》等著作，所以后来并没有对价值投资体系作出必要的修改，他曾经想与巴菲特合作修改《证券分析》，最后因为分歧太大而作罢，这反映了巴菲特与他在价值投资发展上已经处于不同阶段了。经过菲利普·费雪和查理·芒格的引导，巴菲特已经从评估静态价值走到了评估动态价值和静态价值的过渡阶段，巴菲特认为以有形资产评估价值存在很大的误导性，应该以收益来评估价值。比较而言，格雷厄姆是以资产作为价值评估基础的，而巴菲特则是以收益作为价值评估基础的。不过，格雷厄姆的“隐蔽价值”投资理念至今仍有很大的用武之地，比如林奇的“资产隐蔽型投资”就是此种思想的延伸，要获取超过市场收益水平的阿尔法收益就必须具备洞悉“隐藏价值”的能力，现在的隐藏价值不再单单是那些重置成本高出账面价值的部分，而是资产产生收益的的能力远远高于其股票的市值，“隐藏价值”应该向“安全边际”的内涵靠拢，应该去寻找价值和价格的背离，也就是价格严重低于价值的情形。

在上述的价格和价值二元模型中，格雷厄姆认为价值需要靠理性来把握，而理性是独立和中立的，所以那些来自于大众的传言是不可靠的，不能轻信市场癫狂下的信息，必须远离市场才能获得独立和中立进而把握价值。轻信的人将自己的理性和交易成败都寄托于外界和他人，这与价值投资认为价值是可以为个人所认识的理念相悖。为了把握人类力所能及的价值，格雷厄姆认为投资者要保持理性，“不要轻信”。

格雷厄姆着眼于算出公司的内在价值，而这些价值是以有形资产的重置价值计算出来的，格雷厄姆曾经在保险业干过很长一段时间，他也是四位大师中唯一一位非经济学科班诞生的投资大师，他对于数学相当热爱和擅长，这些都使得他倾向于像保险精算师一样对待投资。为了保证收益，他必须尽可能地买进足够多的投资对象，这样才可以获得像保险业一样的稳定客观收益，一言以蔽之．格雷厄姆将投资当做保险来做了，他用确定论来把握价值然后用概率论来实施投资。格雷厄姆眼中不会看到无形的差异，他所见得的都是一样的资产，所以他对待投资就像是一个面对冰冷色子的职业赌博高手的态度，从不去考虑色子每面的不同特点，而是考虑如何用概率去取胜。对于格雷厄姆的策略而言，他需要的是“分散投资”的方法。作为证券分析之父，他首开了分散投资和组合投资的先河，当代的金融组合投资理论无不是以他当初的精算思想和分散思想建立起来的。

格雷厄姆认识到了价值和价格二元模型中价格的随机性一面，这就是价格的波动幅度和回归价值的时间是不可以为人类所把握的，但是他又确信人类是可以把握价值的，而且价格一定会向价值回归，在此基础上他认为要利用价格回归价值获利就必须具有耐心，因为价格的回归时间是不能确定的。这就是格雷厄姆“要有耐心”投资法则的前提。

在后来的价值投资看来，格雷厄姆的精华集中于两点，一是“投资为王”，二是“安全边际”或者说“安全空间”。无论是“投资为王”还是“安全边际”都是价格价值二元模型的一个方面，“安全边际”可以说巴菲特唯一照单全收的一个理念，正因为价格偏离价值，所以投资者才有机会获得阿尔法收益，这是价值投资得以有效的一个前提，之所以以“安全空间”命名是因为价格价值二元模型认定价格必定回归价值，所以远离的幅度越大回归时带来的收益也就越大，而且继续背离带来的风险也较小。

对于各位大师而言，格雷厄姆是在“安全空间”的基础上提出了“投资为王”的主张，“安全空间”法则是他投资体系的核心，而后面将要提到的三位大师各自的核心思想分别为：巴菲特以“市场专利”法则为投资体系核心，彼得·林奇以“成长为王”法则为投资体系核心，乔治·索罗斯以“反身回归”法则为投资体系的核心。

(3)格雷厄姆的选股要点

格雷厄姆的选股集中体现于低市净率思想，也就是寻找那些股票价格相对于每股净资产较低的公司。他选股有十个标准，我们列在下面，其中以前两条最有效。

市盈率的倒数是3A级债券收益率的2倍以上，市盈率是股价除以每股收益或者说每股盈余得到，3A债券是信用级别最高的债券，其利率可以在彭博等著名财经网站上查到。如果3A债券的收益率为5%，则市盈率的倒数必须大于lOqo才合格，也就说每股收益除以股价必须大于10%合格。

有形资产的账面价值大于总负债，净资产可能是为正的。

市盈率不低于最近5年最高市盈率的4/10。

股息率不低于3A债券收益率的2/3，不分红或者说没有股息的股票不予考虑。

股票价格应该低于每股有形资产账面价值净值的2/3，后者计算方法是全部资产价值扣除商业信誉、专利权等无形资产后减去各类债务，再除以股份数。

股票价格不高于流动资产净值或者速动清算净值的2/3。速动清算价值等于流动资产减去总负债。

流动比率不小于2，流动比率等于流动资产除以流动负债。

总负债不能高于速动清算净值。

最近十年的利润翻一番。

最近十年中，利润下降超过5%的年份不超过2年。

在选股中格雷厄姆主要有两个要点，第一长期的历史，第二有形净资产和价格的关系。这就是格雷厄姆思想的特点，专注于静态资产的评估。

格雷厄姆是我见过最聪明的人，我从他身上学到的最为重要的一点就是 “安全边际”。

——沃伦·巴菲特

(1)三种股票投资的方法与安全边际

安全边际，或者说安全空间是巴菲特最大的贡献。这一概念是在价格和价值的二元 运动规律基础上提出的，是所有价值投资的基础。索罗斯也无意中在按照这一规律行 事。在《有价证券分析》一书中，格雷厄拇指出造成股市暴跌的原因有三种：

交易经纪行和投资机构对股票的操纵。为了控制某种股票的涨跌，每天经 纪人都会放出一些消息，告诉客户购买或抛售某种股票将是多么明智的选择，使客户盲目地走进其所设定的圈套。

贷款给股票购买者的金融政策。20世纪20年代，股市上的投机者可以从银行取得贷款购买股票，从1921到1929年，其用于购买股票的贷款由10亿美元上升到85亿美元。由于贷款是以股票市价来支撑的，一旦股市发生暴跌， 所有的一切就像多米诺骨牌一样全部倒下。直至1932年美国颁布了《证券法》

之后，有效地保护了个人投资者免于被经纪人欺诈，靠保证金购买证券的情形才开始逐渐减少。

过度的乐观。这一种原因是三种原因中最根本的，也是无法通过立法所能 控制的。

1929年发生的股市大崩溃并非投机试图伪装成投资，而是投资变成了投机。格雷厄拇指出，历史性的乐观是难以抑制的，投资者往往容易受股市持续的牛市行情所鼓舞，继而开始期望一个持久繁荣的投资时代，从而逐渐失去了对股票价值的理性判断，一味追风。在这种过度乐观的市场上，股票可以值任何价格，人们根本不考虑什么数学期望，也正是由于这种极度的不理智，使投资与投机的界限变模糊了。

当人们遭受到股市暴跌带来的巨大冲击时，购买股票再一次被认为是投机，人们憎恨甚至诅咒股票投资。只是随着经济的复苏，人们的投资哲学才又因其心理状态的变化而变化，重拾对股票投资的信心。格雷厄姆在1949至1951年撰写《有价证券分析》第三版时，认识到股票已经成为投资者投资组合中的重要组成部分。

在1929年股市暴跌后的二十几年里，许多学者和投资分析家对股票投资方法进行研究分析。格雷厄姆根据自己的多年研究分析，提出了股票投资的三种方法：横断法、预期法和安全边际法。

横断法相当于现代的指数投资法。格雷厄姆认为，应以多元化的投资组合替代个股投资，即投资者平均买下道·琼斯工业指数所包括的30家公司的等额股份，则获利将和这30家公司保持一致。

预期法又分为短期投资法和成长股投资法两种。所谓短期投资法是指投资者在6个月到1年之内选择最有获利前景的公司进行投资，从中赚取利润。华尔街花费很多精力预测公司的经营业绩，包括销售额、成本、利润等，但格雷厄姆认为，这种方法的缺点在于公司的销售和收入是经常变化的，而且短期经营业绩预期很容易立即反映到股票价格上，造成股票价格的波动。而一项投资的价值并不在于它这个月或下个月能挣多少，也不在于下个季度的销售额会发生怎样的增长，而是在于它长期内能给投资者带来什么样的回报。很显然，基于短期资料的决策经常是肤浅和短暂的。但由于华尔街强调业绩变动情况与交易量，所以短期投资法成为华尔街比较占优势的投资策略。所谓成长股投资法是指投资者以长期的眼光选择销售额与利润增长率均高于一般企业平均水平的公司的股票作为投资对象，以期获得长期收益。每一个公司都有所谓的利润生命周期。在早期发展阶段，公司的销售额加速增长并开始实现利润；在快速扩张阶段，销售额持续增长，利润急剧增加；在稳定增长阶段，销售额和利润的增长速度开始下降；到了最后一个阶段——衰退下降阶段，销售额大幅下滑，利润持续明显地下降。格雷厄姆认为，运用成长股投资法的投资者会面临两个难题：一是如何判别一家公司处在其生命周期的某个阶段。因为公司利润生命周期的每个阶段都是一个时间段，但这些时间段并没有一个极为明显的长短界限，这就使投资者很难准确无误地进行判别。如果投资者选择一家处于快速扩张阶段的公司，他可能会发现该公司的成功只是短暂的，因为该公司经受考验 的时间不长，利润无法长久维持；如果投资者选择一家处于稳定增长阶段的公司，也许 他会发现该公司已处于稳定增长阶段的后期，很快就会进入衰退下降阶段，等等。二是如何确定目前的股价是否反映出了公司成长的潜能。投资者选定一家成长型公司的股票准备进行投资，那么他该以什么样的价格购进最为合理？如果在他投资之前，该公司的股票已在大家的推崇下上升到很高的价位，那么该公司股票是否还具有投资的价值？在格雷厄姆看来，答案是很难精确确定的。针对这种情况格雷厄姆进一步指出，如果分析家对于某公司未来的成长持乐观态度，并考虑将该公司的股票加入投资组合中去，那么，他有两种选择：一种是在整个市场低迷时买入该公司股票；另一种是当该股票的市 场价格低于其内在价值时买入。选择这两种方式购买股票主要是考虑股票的安全边际。

但格雷厄姆也同时指出，采用第一种方式进行投资，投资者将会陷于某些困境。首先，在市场低迷时购买股票容易诱导投资者仅以模型或公式去预测股票价格的高低，而忽视了影响股票价格的其他重要因素，最终难以准确预测股票价格走势。其次，当股市处于平稳价格时期，投资者只能等待市场低迷时期的来临，而很可能错过许多投资良机。因此，格雷厄姆建议投资者最好采用第二种方式进行投资。投资者应抛开整个市场的价格水平，注重对个别股票内在价值的分析，寻找那些价格被市场低估的股票进行投资。而要使这个投资策略有效，投资者就需要掌握一定的方法或技术来判别股票的价值是否被低估了。这就引入一个“安全边际”的概念，而用来评估某些股票是否值得购买的方法就是安全边际法。

所谓安全边际法是指投资者通过公司的内在价值的估算，比较其内在价值与公司股票价格之间的差价，当两者之间的差价达到某一程度时（安全边际）就可选择该公司股票进行投资。很明显，为了应用安全边际法进行投资，投资者需要掌握一定的对公司内在价值进行估算的技术。格雷厄姆认为公司的内在价值是由公司的资产、收入、利润以及任何未来预期收益等因素决定，其中最重要的因素是公司未来的获利能力。因为这些因素都是可以量化的，因此，一个公司的内在价值可用一个模型加以计量，即用公司的未来预期收益乘以一个适当的资本化因子来估算。这个资本化因子受公司利润的稳定性、资产、股利政策以及财务状况稳定性等因素的影响。

格雷厄姆认为，由于内在价值受投资者对公司未来经济状况的不精确计算所限制， 其结果很容易被一些潜在的未来因素所否定。而销售额、定价和费用预测的困难也使内在价值的计算更趋复杂。不过这些均不能完全否定安全边际法，经实证研究发现，安全 边际法可以成功地运用于以下三个区域：一是安全边际法运用于稳定的证券，如债券和优先股等，效果良好；二是安全边际法可用来作比较分析；三是安全边际法可用来选择股票，特别是公司的股票价格远远低于其内在价值时。

不过，格雷厄姆同时指出，内在价值不能被简单地看做是公司资产总额减去负债总额，即公司的净资产。因为公司的内在价值除了包括它的净资产，还包括这些资产所能产生的未来收益。实际上，投资者也无须计算公司内在价值的精确值，只需估算一个大概值，对比公司股票的市场价值，判断该公司股票是否具有足够的安全边际，能否作为投资对象。

格雷厄姆虽然比较强调数量分析，但他并不否定质量分析的重要性。格雷厄姆认为，财务分析并非一门精确的学科。缺少了对这些质量因素的分析，往往会造成估算结果的巨大偏差。以致影响投资者作出正确的投资决策。但格雷厄姆也对过分强资质量因 素分析表示担忧。格雷厄姆认为，当投资者过分强调那些难以捉摸的质量因素时，潜在的失望便会增加。对质量因素的过度乐观也使投资者在估算公司内在价值时采用一个更高的资本化因子，这会促使投资者去购买潜在风险很高的证券。

在格雷厄姆看来，公司的内在价值大部分来源于可量化的因素而非质量因素，质量因素在公司的内在价值中只占一小部分。如果公司的内在价值大部分来源于经营能力、企业性质和乐观的成长率，那么就几乎没有安全边际可言，只有公司的内在价值大部分来源于可量化的因素，投资人的风险才可被限定。

格雷厄姆认为，作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是严禁损失，二是不要忘记第一原则。根据这两个投资原则，格雷厄姆提出两种安全的选股方法。第一种选股方法是以低于公司2/3净资产价值的价格买入公司股票，第二种方法是购买市盈率低的公司股票。当然，这两种选股方法的前提是这些公司股票必须有一定的安全边际。

格雷厄姆进一步解释说，以低于公司2/3净资产的价格买入公司股票，是以股票投资组合而非单一股票为考虑基础，这类股票在股市低迷时比较常见，而在行情上涨时很少见。由于第一种方法受到很大的条件限制，格雷厄姆将其研究重点放在了第二种选股方

法上。不过，以低于公司2/3净资产的价格买入股票和买入市盈率低的股票这两种方法所挑选出的股票在很多情况下是相互重叠的。

格雷厄姆的安全边际学说是建立在一些特定的假设基础上的。格雷厄姆认为，股票之所以出现不合理的价格在很大程度上是由于人类的惧怕和贪婪情绪。极度乐观时，贪婪使股票价格高于其内在价值，从而形成一个高估的市场；极度悲观时，惧怕又使股票价格低于其内在价值，进而形成一个低估的市场。投资者正是在缺乏效率市场的修正中 获利。投资者在面对股票市场时必须具有理性。格雷厄姆提请投资者们不要将注意力放在行情机上，而要放在股票背后的企业身上，因为市场是一种理性和感性的掺杂物，它的表现时常是错误的，而投资的秘诀就在于当价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正。市场纠正错误之时，便是投资者获利之时。

格雷厄姆在书中还批驳了一些投资者在股利分配政策上的错误认识。一些投资者认为发放股利只不过是将股票的现有价值进行稀释后所得到的一种幻象，但格雷厄姆认为若公司拒绝发放股利而一味保留盈余，则这些盈余一旦被乱用，投资者将毫无利益可言。公司应在保留供其未来发展的资金需求后，将其盈余以现金股利或以资本公积金转增资本的方式发放出去，以保证投资者的利益。如果投资者收到现金股利，他既可以自由运用这笔盈余，又可在他认为公司经营良好时买入该公司股票；如果投资者收到股票 股利，他既可以保留股票等着赚取股利，也可选择售出股票立即兑现。无论哪一种股利政策，都将使投资者拥有更大的灵活度，也更能保证自己所得利益的安全。

(2)内在价值与价格，安全边际

价格和价值的二元运动规律是格雷厄姆一切思想的核心，也是价值投资思想的前提，而安全边际则是价格和价值关系的一种反应，也是价值投资的人手处。格雷厄姆认为既然是从事风险套利事业，这就要求投资者必须具备快速而精确计算的大脑；还要有一双敏锐的双眼，能识别出两种不同的信息：一种是市场价格，另一种是内在的价值。

格雷厄姆在哥伦比亚商学院讲授证券分析课程时，经常在课堂上阐述自己的观点。

格雷厄姆的投资方式被称为价值投资法，也就是指投资者以相对于每股收益或票面价值的低价买入股票，同时也考虑其他标准。因为是低价购进，价值投资者买入股票的红利通常会比平均水平要高，从而价值投资者的综合收益比较高。同时，格雷厄姆还告诉学生们，对于公司的财务报告，要格外注意账目中含糊不清的地方。

后来在他自己的投资实践中，格雷厄姆把主要业务集中在那些有可靠记录的次要公司——用他的话讲，就是那些因为种种原因“对公众没有吸引力”的股票。尽管在熊市的时候这些便宜的股票带来的收益有限，但是其长期的战绩却格外骄人。本杰明·格雷厄姆自己很少有急功近利的时候，只有他看到会有50%的利润时才会谨慎地卖出。

内在价值是价值投资方法中最核心的概念。巴菲特对这一概念给出了如下简单明确的定义：它是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流的折现值。这一定义虽然简单明确，并且揭示了企业价值的真正含义，但是如果直接用来估算内在价值，则涉及非常复杂而且没有必要的计算（没有必要的原因见下文）。格雷厄姆发明了下面的经验公式用来简单地估算企业的内在价值（公式中E代表企业的每股收益，r代表预期增长率，Y代表目前AAA级公司债券的收益率）：

I内在价值=E (2r+8.5)4.4／Yl

但是他的得意子弟巴菲特却对上述公式不以为然。他说：“我从来没有用过这个公式，我不认为格雷厄姆在写这个公式的时候是全力以赴的。”对于未来的预测，格雷厄姆其实是有所保留的：“过去趋势所显示的是一个事实，而‘未来趋势’则是一个假设，再怎么样仔细地预测，过去也只能作为未来的‘粗略指数’。”这些50年前格雷厄姆说过的话，巴菲特至今仍奉行不渝：“我没有使用什么预测的方法，预测创造了一个看似精确的假象。数字越精确，你就越应该当心。我们很少看预测数字，但却非常看重企业过去的轨迹。如果一家公司的过去不堪回首，而未来却一片光明，我们会放弃这家公司。”巴菲特的合伙人芒格也认为，预测的坏处比好处多：“这些数字是由一些对于特定结果有兴趣的人以其潜意识的偏见计算出来的，这些看似精确的数字容易使人混淆。这让我想起马克·吐温的一句话：‘矿坑是说谎者所拥有的地洞。’在美国，财务预测通常都是谎言，虽然不是蓄意欺骗的那种，但却是最糟的一种，因为预测的人往往对自己深信不疑。”

从以上这些价值投资大师的话里可以看出，价值投资的操作方法并不是使用复杂的公式作复杂的计算，而是格雷厄姆和巴菲特一直强调的“安全边际”。所谓“安全边际”指的是在做投资时，要以内在价值的显著折扣购入资产，以避免未来不可预知的风险。格雷厄姆说：“未来能用两种方法达到，一个可称为预测，一个可称为保护。”价值投资者面对未来不可预知的风险时，使用的是“安全边际”的操作原则，让自己得到保护。

总之，价值投资方法的核心就是寻找内在价值，而寻找内在价值的方法不是作复杂的预测，而是建立“安全边际”。“在这个过程中，没有办法精确化——如果你认为可以，那一定是在开玩笑。”巴菲特说，“你得建立安全边际，但不需要算到小数点后面三位数。”

(3)价值投资三原则：内在价值、安全边际和市场波动

价值投资的前提是价格偏离价值后会发生回归，偏离是买入的机会，回归是获利的过程。要产生买入机会，就必须发生价格对价值的偏离，而这个偏离是由于人群和市场的交互作用引起的。通过价值和价格的不一致获得了一个谋取财富的机会，人类学家告诉我们：人类最强的三个欲望分别是财富、地位和权力，而财富则排在三个欲望之首。

正在或者准备走价值投资之路的朋友或许都在思考这样一个问题：价值投资一定能让我们实现自己的财富梦想吗？对于这样一个问题，价值投资实践的集大成者巴菲特如是说：“价值投资并不能充分保证我们投资赢利，因为我们不仅要在合理的价格上买入，而且我们买入的公司的未来业绩还要与我们的估计相符。”

换句话说，价值投资之路并非坦途，其未来其实是充满了诸多变数和不确定性，从这一点说，价值投资与其他的投资（投机）路径没有太多的分别。然而，巴菲特最后话锋一转：“但是价值投资给我们提供了走向真正成功的唯一机会。”大师毕竟是大师，话语简洁，掷地有声。这是一个成功者所下的断语，价值投资者在细节上的一切探讨都是以这句话为前提的。

人类财富史上有文字记载的最早的财富交换发生在古巴比伦和古埃及国王之间，交换的财富包括布匹、香料、家具、青铜器、珠宝和黄金。这样大规模的财富交换无疑蕴涵着价值判断的逻辑在内，而对价值的判断恰恰是价值投资的前提、基础和核心。 价值投资，简而言之，就是在一家公司股票的市场价格相对于其内在价值有较大折

扣时买入。内在价值在理论上的定义就是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金的折现值。但是问题来了，一家企业余下的寿命到底有多长？能产生多少现金？这本身就充满了悬念，以这个充满了悬念的现金流为基础而形成的判断有多大的可信度？再有，折现率该如何确定？在不同的时点、不同的投资人会有不同选择，据以计算的价值必然是失之毫厘，谬之千里。如果不能做到精确的价值评估，又怎能知道应该在什么价位购买股票？如果说这是价值投资人最大的困惑所在，当不为过。

关于内在价值的计算，巴菲特最主要的合伙人查理·芒格曾说过一句耐人寻味的话：巴菲特常常提到现金流量，但我却从未看到他作过什么计算。

巴菲特本人对于内在价值的计算最为详细的叙述出现在1996年致巴克夏公司股东的信中：“内在价值是估计值，而不是精确值，而且它还是在利率变化或者对未来现金流的预测修正时必须相应改变的估计值。此外，两个人根据完全相同的事实进行估值，几乎总是不可避免地得出至少是略有不同的内在价值估计值，即使对于我和查理来说也 可以说，安全边际在理念上与传统的“富贵险中求”投资观念是截然相反的。它告诉你：如果你想要谋发达你一定不要冒风险。在每次作投资决策或投资活动中，我们一定是希望我们的风险降到最小，同时希望每次投资活动中都能取得收益的最大化。

如果想要的安全边际迟迟不来怎么办呢？那么只有两个字：等待。在我们一生的投资过程中，我们不希望也不需要每天都去做交易，很多时候我们会手持现金，耐心等待，由于市场交易群体的无理性，在不确定的时间段内，比如3至5年的周期里，总会等到一个完美的高安全边际的时刻。换句话说，市场的无效性总会带来价值低估的机会，那么这个时候就是你出手的时候。就如非洲草原的狮子，它在没有猎物的时候更多的是在草丛中慢慢地等，很有耐心地观察周围情况，直到猎物进入伏击范围才迅疾出手。如果你的投资组合里累计了很多次这样的投资成果，从长期看，你一定会取得远远超出市场回报的机会。所以安全边际的核心就在把握风险和收益的关系。

从防御角度说，对安全边际的掌握更多是一种生存的艺术。投资如行军打仗，首先确保不被敌人消灭掉是作战的第一要素，否则一切都将无从谈起。这一点在牛市氛围中，在泡沫化严重的市场里，显得尤为重要。

安全边际并不是孤立的，它是以“内在价值”为基础的，在“内在价值”的计算中，预期收益率是最有弹性的参数，预期收益率的上升和安全边际的扩大都趋向了一个结果，那就是相对低地买入价格。而就操作的层面而言，阶段性的仓位比例控制也可以 视为运用安全边际的辅佐手段。

格雷厄姆和巴菲特这两个大师级的人物之所以都非常强调安全边际原则，之所以都要求一定的安全边际，其根本原因就在于：影响股票市场价格和公司经营的因素非常庞杂。而相对来说，人的预测能力是非常有限的，很容易出现预测失误。有了较大的安全 边际，即使我们对公司价值的评估有一定误差、市场价格在较长时间内仍低于价值、公司发展受到暂时的挫折，都不会妨碍我们投资资本的安全性以及保证我们取得最低程度的满意报酬率。这就是安全边际原则的精髓所在。

市场波动是不可预测地加码买入机会。股票市场每天的波动都是惊人的，这既是诱惑又是陷阱。“市场从来不是一台根据证券的内在品质而精确地客观地记录其价值的计 量器，而是汇集了无数人部分出于理性（事实）部分出于感性（理念和观点）的选择 的投票器。”这就是市场波动的由来。早知道波动总是难免的，又何必劳心伤神。

格雷厄姆在去世前几个月的时候说：“如果说我在华尔街60多年的经验中发现过什么的话，那就是从来没有人能够成功地预测股市波动。”

对于市场的价格波动，格雷厄姆还有一个著名的“市场先生”的寓言：就是设想自己在与一个叫市场先生的人进行股票交易，“市场先生”的特点是情绪很不稳定。因此，在他高兴的日子里，他会报出较高的价格，相反懊恼时，就会报出很低的价格。按现在通行的话说，市场常常会犯错。而一个出色的价值投资者会充分利用这种错误。设想有一天交易的时候，“市场先生”突然情绪沮丧，报出了一个低得离谱的价格，那么在这种情况下，投机客常常会按照“鳄鱼原则”的要求止损离场，而价值投资者呢？恰恰相反，会继续加码买入！这就是两种不同的价值观主导下的两种截然相反的交易策略。这就是巴菲特告诫我们的：要把市场波动看做你的朋友而不是敌人。

事实上，仅以巴菲特旗下的巴克夏公司来说，在1973—1974年的经济衰退期间，它的股票价格从每股90美元跌至每股40美元。在1987年的股灾中，股票价格从每股大约4000美元跌至3000美元。在1990~ 1991年的海湾战争期间，它再次遭到重创，股票价格从每股8900美元急剧跌至5500美元。在1998~ 2000年期间，巴克夏公司宣布收购通

用再保险公司( GeneralRe)之后，它的股价也从1998年中期的每股大约80000美元跌至2000年初的40800美元。可以想见，在这些时候，巴菲特在股票投资方面所受的沉重打击和巨大精神压力。如果按照“鳄鱼原则”，巴菲特应该不知道止损离场多少次了，

但那样，我们也不会看到今天的“股神”。

每个投资者应该为可能不妙的短期效果做好资金和精神上的准备。

——本杰明·格雷厄姆

 

(1)长期投资的意义

格雷厄姆有一句至理名言，被他众多弟子引用：“从短期来看，股市是一个投票机：而从长期来看，股市是一个称重机。”长期投资的意义之所以重大主要有三个原因：

第一，格雷厄姆发现价值比价格的变动更慢，而价格在长期内倾向于回归价值。变动慢的价值比变动快的价格更容易为人类的认知能所把握，而价值对价格的主导作用在长期内才能发挥作用，所以从价格价值的二元变动规律出发，必须坚持长期投资；

第二，短期交易使得交易者离市场更近，容易受到价格和其他投资者情绪的影响，从而形成非理性的决策，而长期投资由于离市场更远，不容易受到价格和群体情绪的影响，所以长期投资的投资者更为理性。

第三，长期投资可以利用复利原理，利滚利，财富增值远比短期投资快，更为重要的是长期投资可以节省交易费用。从累计收益和节省交易费用的角度来看，长期投资具有重要意义。

从以上三点，我们就知道格雷厄姆关于具有耐心的说法是正确的。

(2)长期投资存在的困难

长期投资固然是必要的，但同时也存在很多困难。为什么实际操作中长期投资如此艰难呢？我们找到了如下理由，这些理由是一位不知名人士总结出来的，其中具有深刻的洞见：

首先，能长期生存、基业长青的企业为数甚少，发现长青企业同样挑战智慧。

据美国《财富》杂志报道，美国大约62%的企业寿命不超过5年，只有 2%的企业存活达到50年，中小企业平均寿命不到7年，大企业平均寿命不足 40年；一般的跨国公司平均寿命为10~12年；世界500强企业平均寿命为 40—42年，1000强企业平均寿命为30年。中国集团公司的平均寿命是7。8 年；小企业的平均寿命是2.9年，中国企业的平均寿命约3.5年。百年企业， 铸就辉煌，追求基业长青，几乎成为每个企业的目标。但根据上文数据可以看出真正做到基业长青是企业家最大的挑战。

而作为投资者，由于受到每个人的知识经验的局限，发现基业长青的企业 也充满挑战。正如查理·芒格所言：对于一个投资者来说，一生中能发现一到 两个真正杰出的长存的企业并坚持长期投资，就已经会十分富有。

另外在长期投资过程中，企业不断面临新的内部和外部变化。例如：企业 内部会出现股东的变化、管理层的更替，等等。企业的外部环境同样日新月异，例如万科面临宏观地产调控，股价持续下跌，如何处理投资时时面临不确定性。要在长达数十年甚至更长时期内坚定地对一个企业做长期投资，是对人性和智慧的挑战。发现一家杰出长存的企业很难，但像珍藏珠宝一样长期珍藏公司则难上加难！

根据这位匿名人士的十年的从业观察，99 010以上的投资者很难抗拒“波段操作”。

而且这个比例并没有下降的趋势，假如将股市比喻成大海，投资者是希望达到彼岸的海员的话，那么“波段操作”极似希腊神话中的半岛半人的女妖塞任，常用美妙的歌声引诱航海者。“波段操作”本身并没有错误，而且是使投资者收益最大的理想化方法，像塞任的歌声那样美妙绝伦，问题是在历史的长河中和实际操作中几乎没有人能持续成功。

这位匿名人士的话反映了绝大多数人对长期投资的担忧，而这些担忧是有着现实依据的，其实巴菲特很好地解决了这一问题，可能他也是那一代价值投资者中唯一解决了这一问题的人。关于他的解决之道可以翻看本书第三章关于市场专利的那一节。

(3)格雷厄姆和巴菲特不同的长期投资手法

在格雷厄姆看来投资就是价值投资，同时也是长期投资，三个词的内涵是一样的。

其他价值投资者也认同这种看法，但是对于所谓的价值却存在很大的分歧，在投资手法上也大为不同。我们这里就来谈谈格雷厄姆和巴菲特两师徒在长期投资上存在的差异。

格雷厄姆主要基于静态价值进行投资，具体而言就是有形资产。通过对有形资产为核心的价值进行评估，他得出了价值和价格之间的差值，通常而言，由于是基于静态价值评估，所以他基本上不管公司长期的成长和赢利情况，只有账面上的价值在股价上得到了体现，他就会抽回投资，投到下一个具有隐藏价值的公司上。所以，他的价值投资一定没有巴菲特那么长，他的赢利状况也没有巴菲特那么好，最为关键的是随着有形资产赢利能力的提高，随着证券分析技术的进步，格雷厄姆那种以有形资产为基础寻找隐藏价值的方法逐渐失去市场。

巴菲特早期的证券投资完全是遵循格雷厄姆的方法，后来随着实践出现了问题，巴菲特才开始反省。其实，格雷厄姆的价值投资基本上就是类似于保险精算，通过分散投资来获取大概率情况下的收益，而巴菲特由于天性使然，所以一直持有较少的股票，这使得他无法获得格雷厄姆一样稳定的收益，所以他陷入了理论和实践上的冲突。之后，他认识了查理·芒格和菲利普·费雪，他们让巴菲特明白了无形资产的价值，而彭博的著作更让巴菲特明白了持久竞争优势对于长期价值投资的重要性，由此巴菲特开始将集中投资法与无形资产价值评估有机结合起来。巴菲特的方法也是寻找价值和价格之间的背离，但是他看的是包括无形资产在内的价值，而无形资产是公司成长性和收益的来源。巴菲特投资的不再是简单的资产，他投资的是公司。资产是静态的，而公司是动态的，公司的价值可以持续增加，而资产则未必。巴菲特以收益为评估重点，而格雷厄姆以资产为评估重点。巴菲特专门寻找那种目前价值被低估，而且又能长期报酬高增长的公司；而格雷厄姆则只看目前价值是否被低估的股票。巴菲特不光寻找价值被低估的，

还寻找能够持续增值的，而格雷厄姆则只寻找价值被低估的。这使得巴菲特的投资期限要远远长于其老师，因为他还要赚取增值的部分，而非仅仅是“安全空间”。

高端白酒是大牛股的摇篮，如果愿意统计我们可以发现在中国股市集中出现长期大牛股的数量和质量没有任何一个版块能与高端白酒相比，无论是老牌名酒，还是某些二线品牌酒，乃至于一些地域性名酒都是出现了持续不断的大幅成长，这种客观现象所反应的逻辑是中国高端白酒是一个容易成长，容易出大牛股的行当，而且中国高端白酒的成长周期，力度都是中国股市最好的。因此，对高端白酒做一个整体性的成长模式分析，确有必要。

高端白酒目前存在着三大成长模式

第一自主定价权成长模式，第二全国性扩张成长模式，第三区域垄断稳定成长模式。

在茅台，五粮液一线品牌贡献的长期成长，其驱动力主要靠自主定价权不断提价，并带动销量增长而实现的，这类拥有超一流强势龙头品牌，通过提价带动销量增长，最终实现利润增长的模式是目前白酒行业最主要的成长模式，这类成长模式除了茅台五粮液之外，泸州老窖，等其他品牌也正在应用这一模式，这一模式成长关键是要解决价量齐飞问题，能够提价不是本事，能够在提价之外，销量还能够增长这才是靠自主定价推动成长的关键和核心。如果提价之后销量不增，则说明市场并不认同，现在看来，茅台五粮液都具有提价之后，销量反而会增长的特征。

贵州茅台主营收入与主营成本柱状图

（上图为贵州茅台主营收入与主营成本柱状图）

五粮液主营收入与主营成本柱状图

（上图为五粮液主营收入与主营成本柱状图）

通过上面两幅图可以明显看出茅台和五粮液在主营成本不变的情况下，只通过自主提价就能获得主营收入的逐年增长。

而另一些品牌，尤其是二线品牌在提价之后不同程度的出现了销量滞涨的现象。所以靠自主定价不断提价并不是谁想这么做就可以这么做的，他的根基是绝对的历史文化品牌优势和绝对的龙头地位。没有这个地位提价并不一定会促进企业持久的成长。以现在看来，越来越多的白酒企业提价，但提价之后能够保持销量继续增长的企业，目前并不多，泸州老窖，水井坊最近几年都出现了价格提升后，销量停滞的现象。

第二类成长模式以山西汾酒，洋河股份以及古井贡酒为代表，他们不追求提价，他们追求的是利用自身已经存在的历史品牌价值向全国扩张，走出地域，实现量的增长，从而拉升业绩，以山西汾酒为例，这个品牌本身是具有全国影响力的，但长期以来他的销售市场主要集中到山西，河南等地域，没有实现全国化，虽然他的品牌因一句古诗而家喻户晓，但企业没有利用这个品牌实现全国销售。近几年山西汾酒加大营销力度，进行全国性推广，在价格基本不变的背景下，实现了量的快速增长，通过规模扩张驱动利润成长。 一方面企业的品牌有全国影响力，另一方面企业没有实现全国销售，于是企业开始完成全国性销售，这样销量就大幅增长。洋河股份，古井都是这样。

洋河股份主营收入和主营成本柱状图

（上图为洋河股份主营收入和主营成本柱状图）

通过上图我们明显看出这类企业是通过加大营销，扩张性的进行全国性推广成实现成长的，所以这类企业的经营成本和主营收入从图上看就是同步增加）

在这类企业中还有一个需要强调的是，他们往往是在前几年处于某种原因所造成的经营困境，之后，企业通过一系列的改革，解决了内部困难，于是开始全国性开拓，这类企业很有一点困境转折型成长的味道。古井贡酒几年前经营困难，最近几年企业大幅增长。白酒企业尤其是一些有历史品牌的白酒，具有死不了的特点，哪怕遭遇严重困境，都能死起回升，这也是白酒企业能出成长股的原因。

第三种成长模式是地域企业的成长，比如，老白干，伊力特，他们由

于没有全国品牌影响力，无法实现全国扩张，在当地却是很知名，于是成为地头蛇。这类企业具有稳定成长的特点，成长幅度不高，但稳定性比较强，他们并不适合做长期成长投资，但是是一个做安全边际的好材料。

老白干的主营收入和主营成本柱状图形

（上图是老白干的主营收入和主营成本柱状图形）

通过上图揭示出的是这类企业成长性不高，但主营收入与主营成本的比例趋于稳定，这类企业只能寻找可靠的安全边际进行投资）

以上三大成长模式中，凌通认为拥有自主定价权的超级龙头和巨有全国扩张能力正在启动全国扩张的二级品牌值得投资。投资自主定价权的白酒企业，一定是要选龙头的，谁的品牌最大，谁的自主定价权最强烈，所以茅台应该是首选。虽然茅台的成长性在某个阶段会弱于正在全国性扩张的二线品牌，但茅台成长的耐力和持续性是其他白酒企业无法相比的。历史已经表明茅台平均大约每年都会提高价格10%，同时茅台的销量每年也会10%的成长，从长期来看，茅台在此二股力量推动下，能够持续较长期的20%-30%的利润增长率。在所有靠自主定价权成长的白酒中，越是品牌弱的企业，成长越是不具有确定性。因此，龙头是最安全的。

正在向全国扩张的二线白酒企业，如果他的市盈率水平并不高，仍旧是值得投资的，这类企业在进行扩张的过程中，具有成长速度快的特点，但这类企业目前的市盈率水平有点过度偏高，当这类企业的市盈率进入合理范围之后是值得关注的。目前看，古井B具有相对优势，一方面，古井贡酒正在向全国扩张，另一方面，古井B市盈率相对不特别高，虽然也达到了40多倍，但与成长速度基本相似。以上就是凌通对白酒行业成长模式和投资选择的分析。

　　1972年，柳井正从父亲手中接过了一家叫小郡商事株式会社的洋服店，商店开在他的家乡山口县，专门经销阿迪达斯、耐克等著名洋品牌。

　　转眼十多年过去，柳井正已经到了35岁，总在为摆脱困境而苦苦思索的他突然领悟到，商店的不景气和产品、渠道都没有关系，也不是领导能力的问题，而是市场选择的错误，经营服装，仅仅在一个只有十几万人口的小城市，能有多大的发展呢？

　　想透了这个问题，柳井正精神为之一振。他说：“我明白了一个道理，就是企业要想获得大发展，就一定要面向大市场。”

　　1984年，柳井正决定将公司销售部搬到离自己最近的大城市广岛，在那儿的一条主要大街上，诞生了第一家优衣库。

　　因为事前进行了大量宣传，开业当天的早上六点，就有人排队等候。因为来店的人数太多，柳井正在接受当地广播电台采访的时候不得不说：“非常抱歉，现在来排队可能进不了店里，请大家不要来。”

　　初战告捷，柳井正士气主涨，新的梦想不断涌现。1991年，柳井正将企业改名为迅销株式会社，意思是快速销售，他已经不能容忍慢腾腾的发燕尾服步伐。

　　正当柳井正雄心勃勃地开疆拓土。期冀大展宏图时，日本的经济增长突然减速，融资成为一道难题。新年伊始，迅销的员工都收到老板柳井正的一封信，信里为公司设定了新的目标：每三年成长为原来的三倍。这意味着每年新增30家优衣库分店。

　　读到这样的“三年规划”时，员工们都笑出声来，在他们看来，这些都近乎天方夜谭。然而从1991年9月到1994年8月，优衣库新增了100家店铺。1994年7月，柳井正如愿使公司在广岛证券交易所上市。5年后，公司转到东京证券交易所主板。

　　柳井正对优衣库旗舰店的地址选择，让很多人看不懂：在纽约，优衣库的店面在百老汇对面；在伦敦，是在最繁华的商业区牛津街；在巴黎，地址是巴黎歌剧院附近。从其单品价格看，这显然是“烧钱”，然而这正是他实现自己梦想的重要步骤，他要在世界树立优衣库的风向标。

　　2008年世界金融危机暴发，柳井正更是不退反进，提出了近乎疯狂的增长计划，继续在世界范围内大规模开店，他给出的理由是：“经济滑坡之中，人们当然会说我说大话。作为企业的首脑必须有大抱负，必须让员工们不断地抱有希望。”

　　2010年，柳井正公布了更大的目标，要在这一年时达到10亿美元的销售额，超越美国的GAP成为世界第一服装零售品牌。柳井正也知道要实现这个目标很难，但他说，你必须给自己定个高点的目标，最好的目标应该是一个看似不可能完成的任务。

　　还是看看自从山口县一个裁缝的儿子有了野心之后，带来了什么样的结果吧。2008年，他仅仅通过经销并没有多少科技含量的服装，个人资产就达到61亿美元，2009年，更是逆势上升到92亿美元，成为连续两年登上《福布斯》排行榜的日本首富。

　　人们常说，心有多大，世界就有多大。谁能说柳井正的成功，不是他那些看似不可能的梦想造就的呢？